マイクロソフトが「自社株買い」へ走った理由 優良会社の予想外の行動に市場衝撃

■衝撃を与えたマイクロソフトの投資行動

　9月下旬、米国の大手ソフトウェア会社マイクロソフトが計47億5000万ドル（約4000億円）の社債を発行しました。

　マイクロソフトは世界でも指折りの超優良会社であり、米格付け会社のスタンダード＆プアーズ（S＆P）とムーディーズからそれぞれAAAの格付けを取得しています。

　そのマイクロソフトの社債の発行の希少性から、社債は投資家の人気を集め、そのうちの3年債は表面利回り0.875％というまるで日本の債券のような利回りで発行されました。

　社債の低い発行利回りも驚きでしたが、もっと衝撃を与えたのは社債発行で得た現金の使い道でした。マイクロソフトは47億5000万ドルを、株式の買取（自社株買い）と配当の増額へ使用すると発表したのです。

■低利で調達した資金で財務活動に励む企業たち

　企業は株式を発行して資本を調達します。企業は株主のものなので、企業は株主の要求リターンを実現することが存在目的となります。そのために金融機関から株主の要求リターンより低い利回りで融資を受けレバレッジを上げたり、事業の拡大を行ったりします。

　では、企業が社債を発行し、その資金を事業拡大に使用せず株の買
取に使用するとはどういうことでしょうか？　2つ考え方があると考えています。

　まず1つ目は、経営陣が「株価が不当に割安に評価されている」と考えている場合です。株式市場の自社に対する評価が不当に低いと感じている場合、低利での債券発行と同時に自社株買いを行いレバレッジを拡大し、加えて配当増額をアナウンスします。

　これにより、株式への期待を高めるとともに、株式が割安であることを投資家にアピールすることができます。この投資行動は、実は「安いものを買う」という基本的な投資行動です。買う対象は自社株でも他の会社の株でも良く、安いものを買うことで市場の自社株式への評価を高めることができます。

　次に2つ目ですが、企業が「市場に収益機会が少なく株主の要求利回りを達成できない」と考えている場合です。この場合、安い金利で市場から資金を調達し、高い要求利回りの株主に資金を返還することで、その企業全体への要求利回りを低下させることができます。

　企業にとっては高い要求利回りの株主の株を買い取るわけなので高い買い物をするわけなのですが、その効果として低い市場の収益率に企業の実態を合わせることができます。

　この2つ、内容はややこしく見えますが共通したポイントがあります。それは、「純粋な財務活動であること」と「調達した資金は自前での事業拡大に使わない」ことで rmt Atlantica
す。低金利の環境下では、企業は雇用拡大や工場の建設といった自前での事業拡大より、財務活動による経営効率の向上を選択しています。

■低金利は雇用を産むのか？　

　では低金利は雇用にどのような影響を与えるのでしょうか？　

　金利が低下すると、企業の資金調達が活発になります。調達された資金は企業の設備投資に回り需要を生み出し、需要が雇用を増やすというのが経済学の教科書に書いてある一般的な流れです。しかし現実には、低金利という環境下、企業は財務活動を活発化させています。政府は量的緩和により金利を引き下げようとしていますが、低金利は本当に雇用の改善につながるのでしょうか？　

　前ページ1つ目の考え方の中で、他社の株式を購入する場合をM＆A（企業買収）と呼びます。M＆Aでは、親企業の買収後の売り上げ、利益などは確かに大きくなりますが、2つの企業の重複部門は人員が削減されるため、従業員数は合併前よりマイナスになります。

　2つ目の考え方では、市場が将来あまり成長しないという見通しがある状態なので、売り上げや利益などの規模は維持しながら、経営の効率だけを向上させていきます。経営の効率を考えると、一番効果があるのは従業員の賃金低下と従業員そのものの削減であることから、雇用と人件費の削減が主要な経営テーマの1つとなります。


■これが日本型デフレの正体か？　

　以上のようなケースを考えると、低金利は企業の資金調達を活発にさせるものの、設備投資や雇用の増加には直接結びつかないどころか、逆に雇用と賃金は削減されてしまいます。実はこれ、90年代の日本で起きていたこととほぼ同じ現象です。

　企業は低金利で資金を調達し、海外への工場移転等で人件費を削減し利益を出すものの、その利益を成長期待の低い国内では使用しないため、国内の雇用は増加しない、まさに現在の米国で日本と同じ現象が起きています。

　家計が不動産バブルで疲弊している現在、低金利の恩恵を受けている企業部門の行動が景気回復の鍵になります。国内での雇用の増加や設備投資に恩恵を与えるような政策が日本型デフレ脱出には必要となります。


（課長 今調査役）

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